Warner–Paramount, il “no” che ridisegna Hollywood: perché l’offerta da 108 miliardi è stata bollata come “inadeguata”

All’alba di New York, mentre gli algoritmi dei desk di trading ricalcolano modelli e probabilità, sul tavolo del consiglio di amministrazione di Warner Bros. Discovery arriva un giudizio che non lascia margini: l’offerta ostile da 108 miliardi di dollari di Paramount Skydance è “inadeguata”. Non è una questione di glamour o di rivalità tra majors: contano la leva finanziaria, le penali, i tempi regolatori. E soprattutto un’alternativa già firmata – l’accordo con Netflix da 82,7 miliardi di enterprise value – che il board considera “più solido” e “più certo” da portare a termine. Un “no” che non chiude la partita, ma la rende più strategica che mai per l’ecosistema dell’intrattenimento.

Che cosa è successo: i fatti essenziali

Il 7 gennaio 2026, il board di Warner Bros. Discovery ha raccomandato all’unanimità agli azionisti di rifiutare l’offerta ostile di Paramount Skydance (tender a 30 dollari per azione, per un enterprise value di circa 108,4 miliardi). La proposta è stata definita “inferiore” rispetto all’intesa in essere con Netflix.

Paramount ha sostenuto di avere un’offerta “superiore”, in contanti e senza condizioni di finanziamento, con impegni di debito fino a 54 miliardi e un backstop di capitale dagli azionisti di controllo; l’offerta iniziale prevedeva una scadenza al 8 gennaio 2026 (ora soggetta ad eventuale estensione).

Warner ha ribadito la preferenza per il merger con Netflix: 27,75 dollari per azione (di cui 23,25 in contanti e 4,50 in azioni Netflix, con collar), e chiusura subordinata allo spin-off delle reti lineari (“Discovery Global”) atteso entro il terzo trimestre 2026.

Perché l’offerta Paramount è “inadeguata”: i quattro pilastri della bocciatura

Struttura finanziaria e leva. Secondo Warner, l’operazione proposta da Paramount è un leveraged buyout molto aggressivo, dipendente da una quantità “straordinaria” di debito e da complesse fonti di finanziamento. Su questo punto convergono le ricostruzioni di più testate: si parla di un indebitamento potenziale tra 54 e oltre 80 miliardi, che renderebbe l’LBO uno dei più grandi mai visti nell’intrattenimento. Il board ritiene che questo profilo possa comprimere flessibilità e valore nel medio periodo, oltre ad aumentare il rischio di chiusura.

Costi di rottura e penali. Rinunciare all’intesa con Netflix non sarebbe indolore: tra termination fee e altri oneri contrattuali, Warner stima 4,7 miliardi di dollari di costi potenziali. Anche se Paramount ha alzato le tutele inserendo una reverse termination fee fino a circa 5,8 miliardi, il board non ritiene sufficiente la protezione rispetto ai rischi complessivi del deal.

Certezza regolatoria. La proposta Paramount comprende “tutto” WBD (anche CNN, i brand sportivi e le reti lineari), quindi un perimetro più ampio da sottoporre alle autorità. L’asse Netflix–Warner, invece, è costruito su un perimetro più snello: Netflix acquisirebbe studio e streaming dopo lo spin-off delle reti. Per il board, questo assetto aumenta la probabilità di autorizzazione e accorcia il time-to-close rispetto a un takeover all-cash dell’intero gruppo. Resta, in ogni caso, l’incognita di un controllo antitrust plurigiurisdizionale.

Qualità dell’equity story. L’offerta Netflix – pur con un valore nominale inferiore – viene giudicata “più sostenibile” nel tempo e combinata con una componente azionaria che può catturare upside. Inoltre, la separazione di Discovery Global punta a liberare valore per gli azionisti e a ridurre i conflitti regolatori.

Il ruolo degli “sweetener”: debito, garanzie e fee

Nel corso di dicembre, Paramount ha cercato di “de-riskare” la propria proposta: incremento delle tutele per WBD in caso di mancata chiusura; impegni di debito da primarie banche d’affari; e l’ombrello di solidità legato alla figura di Larry Ellison, co-fondatore di Oracle e azionista di controllo di Paramount Skydance. Nonostante ciò, il board di WBD ha ribadito che l’insieme di leva e complessità non compensa i costi e i rischi di abbandonare il percorso con Netflix.

Il nodo regolatorio: dove passano le linee rosse

L’operazione Netflix–Warner è stata strutturata per minimizzare gli attriti antitrust: separare le reti lineari (informazione e sport) dall’acquirente che guida la subscription video on demand globale consente di presentare un profilo di concentrazione più difendibile. Resta tuttavia un dossier delicato: l’integrazione tra una piattaforma SVOD dominante e il catalogo di un major studio con franchise iconici (dal DC Universe a Harry Potter, da HBO a Warner Bros. Pictures) potrebbe attirare attenzione su prezzi, accesso ai contenuti, finestra cinematografica e trattamento dei partner licenziatari. Il confronto con l’offerta Paramount, che ingloba anche news e reti, solleverebbe un ventaglio ancor più ampio di valutazioni su pluralismo, sport rights e bundling nei pacchetti pay TV.

Tempi e scadenze: il calendario che conta

L’offerta ostile di Paramount è stata lanciata l’8 dicembre 2025 con scadenza iniziale fissata alle 17:00 (ET) dell’8 gennaio 2026, salvo estensioni. Alcune ricostruzioni giornalistiche hanno indicato finestre più ampie per la raccolta delle adesioni, a testimonianza di un calendario in evoluzione. In ogni caso, il 7 gennaio 2026 Warner ha messo nero su bianco la raccomandazione a non aderire.

Sul fronte Netflix, la chiusura è subordinata alla separazione di Discovery Global entro il Q3 2026 e alle approvazioni regolatorie in più giurisdizioni. Tempistiche ufficiali indicate: 12–18 mesi per completare l’operazione dalla firma.

Reazioni dei mercati e lettura strategica

Nel corso della contesa, le quotazioni di WBD hanno mostrato un forte recupero su base annuale, segnale di come il mercato stia prezzando un premio di controllo e la possibilità di sinergie. L’interpretazione prevalente tra analisti e stampa finanziaria è che l’offerta Paramount, pur più ricca nominalmente, esponga gli azionisti a una catena di rischi (finanziari, legali e regolatori) più estesa e, nel caso di insuccesso, a costi significativi senza un “paracadute” equivalente. Di contro, l’assetto Netflix punta su certezza e visibilità, con una componente azionaria potenzialmente capace di catturare upside post integrazione e con un perimetro disegnato per favorire la clearance antitrust.

Che cosa cambierebbe per i contenuti

Se dovesse vincere l’opzione Netflix, verrebbe creato un polo capace di combinare la macchina di distribuzione globale della piattaforma con la fabbrica di IP di Warner Bros. e l’uscita in sala dei film con una finestra tradizionale (impegno ribadito dai vertici Netflix). La spinta alle produzioni originali e il riutilizzo della library potrebbero accelerare, con implicazioni sui diritti secondari e sul licensing internazionale. L’offerta Paramount, invece, immagina una casa unica che tenga insieme studio, streaming, news e sport, puntando sull’effetto scala contro i colossi tech-media: un’architettura industriale ambiziosa, ma più difficile da far passare ai regolatori e più onerosa da finanziare.

Implicazioni per l’industria: tre scenari

1. Consolidamento selettivo. L’industria dell’entertainment sta convergendo verso campioni globali con bilanci in grado di reggere cicli avversi, investimenti in IP e in tecnologia. Operazioni con perimetri “chirurgici” (spin-off delle reti lineari) hanno maggiori chance di superare la sorveglianza antitrust rispetto a “megafusioni” all-in.
2. Ritorno alla finestra cinematografica.La promessa di Netflix di preservare la finestra theatrical per i film Warner Bros. indica un riposizionamento rispetto all’era dello streaming puro: monetizzare la sala per alimentare il ciclo di valorizzazione multi-piattaforma. Se confermato nei fatti, è un segnale per tutto il settore.
3. Ridefinizione del bundle.Lo spin-off di Discovery Global prospetta un futuro in cui news e sport vivono in un’entità autonoma, potenzialmente più libera di stringere alleanze e accordi di distribuzione trasversali. In parallelo, l’aggregazione tra piattaforma SVOD e major studio consolida l’offerta premium.

Le prossime mosse: chi alza la posta?

La palla torna ora a Paramount Skydance. Sul tavolo restano diverse opzioni: rilanciare oltre i 30 dollari per azione; insistere sulla via del tender prolungando i termini e cercando l’adesione diretta degli azionisti; o, più realisticamente, valutare una ri-strutturazione dell’offerta per mitigare leva e rischi regolatori. Per Warner, l’indicazione è chiara: “continuare” sulla via Netflix, salvo ricevere una proposta che diventi “Superior Proposal” ai sensi dell’accordo firmato.

Un “no” che non chiude, ma orienta

Il rifiuto all’offerta di Paramount non è un atto di orgoglio, bensì la conclusione – per ora – di un processo competitivo che ha messo a confronto due visioni: una integrazione totale a forte leva e una combinazione mirata con spin-off preventivo. Nel breve, la raccomandazione del board guiderà le scelte degli azionisti; nel medio, definirà la mappa del potere tra studios, piattaforme e reti. In un mercato in cui la differenza la fanno IP, scala e distribuzione, l’equilibrio tra prezzo e certezza di esecuzione sembra aver pesato più del valore nominale dello scontrino. In definitiva, il “no” di Warner non mette il punto finale, ma traccia la linea: in un’Hollywood che cambia, non basta offrire più denaro. Servono più certezze.